根據《華爾街日報》報導，2026年3月21日（美東時間上午5:30），聯準會目前官方表態仍專注於降息的時點與幅度。然而，非官方氣氛已出現轉變，市場開始揣測聯準會下一次行動可能不是降息，而是升息。

聯準會並未將此視為標準情境。這不是聯準會或編採者個人的最可能預測。但三種風險因素正在浮出水面。第一，通脹仍維持高於2%的目標。第二，油價急升可能在不顯著拖累需求的情況下，推高通脹。第三，自2024年聯準會開始降息以來，整體利率已大幅下降，某些指標顯示仍有進一步下跌空間。

在最近會議中，聯準會確認其仍處於降息周期。市場預測今年將降息四分之一個百分點，明年再調降一次。在記者會中，聯準會主席傑羅姆·鮑爾強調，這是以通脹降低為條件。同樣謹慎態度也出現在其他央行。澳洲升息，日本和英國央行表示傾向調高利率，加拿大與歐洲央行則認為升息或降息都有可能性。

市場已反映出這種氛圍變化。全球公債殖利率因預期央行轉向鷹派而上漲。亞特蘭大聯準銀行數據顯示，美國市場預期聯準會今年降息機率已從2025年底的72%降至37%，對應加息的機率則由11%上升至45%。

無法驅動的通脹預期

聯準會的傳統觀點認為，一次性價格上漲只會在影響其他價格與工資時，才會導致長期通脹。1970年代，聯準會未能控制第二輪影響，1980年代則成功壓抑。經驗告訴聯準會，若通脹預期維持在低水平，將協助控制風險。

從2024年中起，聯準會選擇寬鬆政策，前提是通脹預期仍圍繞2%，且勞動市場不緊張。但在這些前提已無可確認下，通脹仍保持在2.4%或更高。

聯準會關注的重點指標為「個人消費支出」（PCE）價格指數，剔除食品與能源的核心通脹目前仍高達3.1%，與2024年四季度相當。聯準會認為這些高於目標的指數，反映特殊因素，如關稅與住房指標的落後現象。因此，聯準會專注於剔除住房影響的核心服務價格指數。

但這項指數目前維持在3.5%，仍遠高於疫情前水平。鮑爾週三承認此數據令人不安。法國巴黎銀行首席經濟學家詹姆斯·埃格爾霍夫表示，這證明聯準會的寬鬆預期未能實現，顯示經濟體系可能與原先預測有差距。

如果通脹預期不足以驅動下降，聯準會就必須依靠經濟與勞動市場疲弱來降通脹。這表示可能需要提高利率。

油價的兩面影響

通常，聯準會樂於忽視油價上漲對通脹的短期提振，同時重視其對收入與花費的拖累。這種拖累有助於控制工資與物價的第二輪上漲。若拖累夠大，聯準會反而考慮降息。

然而，目前這種負面影響並未顯著。即使汽油價格在短時間內漲至每加侖4美元，調整通脹後，仍低於2008年高點的三分之一。美國人現在用油較少，但生產商品與服務的數量增加42%。美國成為石油與液化天然氣的淨出口國，一定程度上從高油價中受益。

同時，川普政府透過強化經濟政策，準備讓經濟在中期選舉前保持動能。共和黨大規模法案將透過減稅與發放現金，向美國經濟注入約2000億美元資金。國防部為對抗伊朗，將要求再撥2000億美元。聯準會也計畫放寬銀行資本要求，刺激貸款與交易活動。

這些作為使得經濟與就業預測未有明顯調整。因此，聯準會並未獲得額外緩衝，以因應通脹壓力。這讓市場開始懷疑，聯準會若無法透過其他手段讓通脹回落，可能不得不重新考慮利率政策。

利率處於歷史低點

聯準會在2024年9月啟動降息，當時目標利率在5.25%至5.5%之間，已屬歷史高位。當時，聯準會認為市場已足夠緊縮，因此決定行動。當關稅風險推升通脹時，聯準會中止降息。但隨後因勞動市場疲軟，再度降息。

目前目標利率為3.5%至3.75%，僅略高於聯準會官員修正後的「中性」水平（3.1%），即不對經濟施壓或刺激的基準點。

真正影響經濟的是實際利率，而非名目利率。通脹上漲時，聯準會若維持利率不變，實際利率將下降。這表示聯準會目前政策比表面看起來更寬鬆。耶魯大學前聯準會高層威廉·英格爾斯指出，即使近期2年期國庫券名目利率上升，實際利率仍下降。他預設，若通脹急遽上升，聯準會將需要提高利率因應。

加息非預設情景

為什麼加息仍不是聯準會的預設選項？首要理由是，關稅與住房相關壓力若消退，通脹可能逐步回落。其次，勞動市場雖不理想，但也未陷入全面衰退。工資年增率低於4%，與生產力增長一致，支持2%通脹目標的可實現性。

第三是地緣政治風險。與伊朗衝突持續，能源價格長期上漲的風險足以重創經濟與市場穩定。這類風險本身可能導致經濟衰退，最終推低通脹。這表示，聯準會在考慮加息前，仍需進一步觀察與評估。

聯準會在這場博弈中，尚未有充分數據與證據驅動其改變現行政策。未來幾個月，通脹、能源市場與地緣政治的動態，將是觀察焦點。任何一個因素的急劇變化，都有可能迫使聯準會重新考慮其貨幣政策路徑。