根據《華爾街日報》報導，2026年3月19日（華東時間下午1:00），如果相信這週發布的數據，中國經濟今年有強勁的開局。然而，你或許不應該對此過度樂觀。
今年前兩個月，中國的工業生產按年增長6.3%，遠高於許多經濟學家預測的5%，也顯著改善於12月的表現。零售銷售按年增長2.8%，遠遠超過12月疲弱的0.9%以及經濟學家預測的2.5%。在中國經濟逐漸轉向依賴內需的背景下，零售銷售已成為衡量經濟表現的重要指標。
中國房地產市場的重大調整已持續六年，經濟學家一直密切關注北京是否終於邁向一種新的、更穩定的經濟態勢。然而，數據本身是否能反映這種變化，仍需觀察。
北京並未對經濟前景抱持樂觀。官方這幾天公布了一系列經濟計劃，目標將GDP年增長率控制在4.5%到5%之間，這是最低的一次目標，自1991年以來未見。此舉反映中央領導層向地方官員釋出信號：北京願意容忍經濟調整所帶來的短期痛苦，不希望地方官員為了提升數據而過度貸款或投資於毫無經濟價值的公共建設。這種節制本來是一件值得歡迎的事。
不過，這項GDP增長目標也從另一面反映出官員對現實的認知。長期以來，中國的GDP數據廣為人知存在美化現象。然而，「良好的謊言」仍需一定的可信度。此次目標設定，似乎顯示習近平總統認為，他目前所能「合理」做到的就只有這麼多。當連政治體系都開始降低謊言的強度，這或許才是真正的壞訊號。
同時，更嚴重的經濟隱憂正在浮現。
在中國試圖調整房地產市場的頭幾年裡，人們曾懷疑，北京是否還能在舊經濟模式的框架下繼續操作。習近平於2020年8月啟動改革行動後，北京嘗試以謹慎手法平衡經濟再調整的節奏——有時讓一些企業破產，讓地方政府因過度貸款而陷入困境，任其自然發展；有時則動用傳統政策工具，例如信貸補貼，來緩解經濟下滑。
但越來越明顯的是，北京對這些政策工具的使用空間正在縮小。這一點由諮詢機構Rhodium Group的Logan Wright在最新報告中強調指出。
過去數十年來，信貸快速擴張一直是北京推動經濟增長的核心手段。雖然2026年1月的銀行新貸款約為6800億美元，但信貸總增長率已大幅減緩：1月按年增長僅6.1%，而在2017年至2024年間的平均年增長率為9%，2007年至2016年間更是高達18.1%。
減緩信貸擴張對中國當下面臨的結構失衡而言，並不完全是壞事。理想像是調整信貸組成：大幅減少對國有企業與地方政府的浪費性貸款，部分由對生產性私營企業的審慎貸款來彌補，這才是理想的做法。
然而，現今信貸產生經濟增長的效率正在下降，信貸擴張的總速度也減緩。Wright指出，12月有約58%的貸款是以或低於官方貸款基準利率3%的條件發放，這個比例自幾年前以來一直上揚。
這說明銀行正越來越難找到能產生超過3%收益的私人借款人。在一個仍具備巨大追趕增長潛力的開發中國家，這一點值得關注。銀行轉而將資金流入效率低下的國企與地方政府投資池，這種低品質貸放壓縮了盈利空間，也阻礙了未來的生產性信貸。這顯示中國最重要的政策工具之一——信貸——正在逐漸失去力量。
Wright認為，這更像是「長期衰退」，而非「危機」或「崩潰」。這樣的定義恰當。中國的金融體系相對封閉，使得北京在經濟增長減緩、信貸質量與銀行盈利能力惡化時，能夠避免市場壓力所引發的崩盤。這讓中國更可能像日本1990年代後的經濟狀態：逐年陷入慢性經濟衰退。
即使如此，長期的漸進性經濟退化也不一定完全壞。例如這週引發廣泛關注的經濟數據，表面上帶來了一些正面消息。但請不要將此視為經濟復甦的信號。
